万达商业锁死要约收购价格:不成功便成仁


  有经验的投资者都知道,牛市最好的策略是满仓不动,熊市最好的策略是空仓观望。那么,在熊市中是否完全没有确定性的获利机会呢?还是有的,一是注入资产含金量高的并购重组,二是大股东真金白银的溢价要约收购。

  眼下,万达商业H股的股民,就面临一个机会:5月30日,万达商业公布私有化要约收购价:52.8港元。

  在笔者看来,这是熊市里难得的确定性机会,但也不是毫无风险。其最大的风险,是要约收购失败,股价暴跌。而要约收购的成败关键,目前看来,就在于投资者对大股东提出的52.8港元收购价格是否认同。

  对于这个价格,可以从不同角度来看。

  一般而言,如果想要私有化,其要约收购的每股价格应当要高于当时的股价一定水平,否则公司的其他股东不大容易接受收购报价。万达商业要约价格相对于万达商业3.7公告前1日收盘价、前一周均价、前一月均价、前三个月均价的溢价分别为36.1%、39.9%、45.9%、43.1%。从交易层面看,这个溢价水平是合理的。

  从市场层面来看,在万达发布私有化公告之前,万达商业经历了近十个月的下跌,从78港元跌至最低31港元,并徘徊在35港元下方达数月之久;在万达发布私有化公告之后,万达商业股价迅速攀升至45港元上方。同期,其他内房股依旧低位盘整。可以说,万达商业的投资者,已经获益于此次私有化方案。

  “人心苦不知足,既得陇,复望蜀。”面对大股东的私有化方案,也许有投资者还会想,要约价格能不能再抬高一点?

  想要抬高要约价格,一看大股东的诉求,二看市场现实。

  站在大股东的立场思考,万达集团并未从万达商业H股上市中获益。万达商业香港上市发行价为48港元,假设香港上市成本约2.5%,该部分资金交给万达商业后,可以创造的年回报为8.6%(参照公司2015年投资资本回报率)。上市以来万达商业给股东发放两次分红,合计2.46港元,扣除分红后上市募集资金留在万达商业的收益为50.4港元。

  此外,由于万达商业的业务在中国内地,以人民币为基础,考虑贬值因素后,该部分资金对万达商业的实际价值相当于47.5港元。万达集团开出的要约价格较其高出11.2%,这其实意味着大股东对投资者进行了额外补贴。

  事实上,此次万达集团提出私有化,从动因到报价,都已显示出对股东利益的考量。万达商业私有化动因在于估值过低,股东回报不合理,现在大股东发出要约收购,是在为其他股东的利益说话。

  如果股东从IPO时即持股万达商业的股票,52.8港元的要约价格对其而言已有一定回报。IPO以来,万达商业进行了两次分红,分红金额合计折合2.46港元。投资者合计获得了超过15%的回报,年化回报达到10%——看似不高,但对比可知,同期如果投资恒生指数总回报率约为-12.7%。

  而从公告看,此次要约收购价锁定52.8港元,表明了大股东的底线。依笔者看,大股东对此价已无再上浮之可能,私有化不成功则成仁。

  至于港股市场现状,并不支持房地产股的投资者获取暴利。

  香港二级市场年初以来走势较为波动,资金面整体以净流出为主。从一些大行研报对年内的展望来看,考虑到近期美联储加息预期升温、内地监管机构严控境内资金出境、香港投资者对中国经济基本面及中资企业盈利态度谨慎等影响,香港市场的不确定性仍然较强。同时,香港市场的投资者对内地商业地产开发运营商一向估值偏低,中短期内改善的可能性不大。

  从机构定价来看,投资者如果接受要约,相当于提前实现了万达商业股价未来可以实现的涨幅。上市以来,万达商业的分析师目标价平均值经历了大幅变化,最高曾站上80港元,去年7月后经过连续下调,目前目标价分析师预测的平均值为55.45港元。本次要约价对目标价仅有约5%的小幅折扣,远远小于其他内房股公司目前股价较其目标价的折扣,例如华润置地目标价分析师预测平均值为27.6港元,现在股价18.42港元,折扣超过30%。

  从行业层面看,本次私有化要约价格对应的2015年PE及2016年预测PE为11.7倍和9.9 倍。香港市场上最为可比的内房股上市公司包括华润置地、中国海外发展、万科H、龙湖地产、恒大和碧桂园2015年PE均值及2016年预测PE均值分别为8.8倍和7.3倍(2016年3月底),万达商业要约价格对应的估值倍数相较于其他可比内房股溢价分别达到33%和36%。

  综合上述因素,笔者认为,万达商业H股股东较之其他内房股股东,已属幸运。何况投资者还要考虑私有化失败的风险。如果出现大批投资者为抬价而否决现方案,私有化失败之后,势必严重影响股价,所有投资者都会亏损惨重。

  业内都知道,有经验的投资者会在股价接近要约价时,卖出股票。因为要约收购失败的案例并非鲜见,一则回避下跌风险,二则要约收购耗时会比较长,可以节约时间成本。

  除了价格风险,熊市还存在流动性风险。万达商业地产H股上市之后,股票换手率较可比公司相对较低,日均成交额/成交量绝对值亦处于低位,有一定量仓位的股东很难在不对股价造成打压的情况下全部变现离场。而如果接受要约收购,就不存在这个问题。

  熊市中最重要的是活下来,放弃暴利幻想,降低收益预期。在笔者看来,熊市能遇到要约收购,只要成功就能跑赢市场,在要价上适可而止,力促其成,不失为明智选择。